Published On: 周五, 1月 8th, 2016

比熔断更可怕的事情在后面

在美元加息的影响下,境外资本外流很可能是这次股市波动背后最主要的原因。美元加息对中国金融市场的冲击,已经打响了第一枪。“熔断”机制只是股市下跌的一个小插曲,跨境资本大搬家的阴影在2016年开始弥漫。

“熔断”只是替罪羊

调侃过后,“熔断”机制是否合理的讨论成为关注的焦点。而本次事件背后真正隐藏的风险,反而不那么受人关注。大概投资者们对A股的暴跌缺乏心理准备,也不甚清楚背后的风险,在暴跌后就找“熔断”作替罪羊了。实际上,不好的征兆很早就开始显现。

人民币贬值暗示的资本外流、大股东减持禁令期满、IPO注册制预期渐强,是目前股市主要的利空。后两者是很早就公开的事情,自不必说。而资本外流的事情在之前征兆已经较为明显。

B股在12月28日已发生暴跌,上证B股指数跌去7.90%,疑为资本流出境外所致。人民币汇率虽然在12月中旬已经企稳,但在12月28日又大幅贬值(在1月4日更是贬值近1%)。但所谓“一根阳线改变信仰”,第二天股市涨回来之后,人们也很快忘了这回事儿。

境外资本流动引发的系列反应

有迹象表明,在美元加息的影响下,境外资本外流很可能是这次股市波动背后最主要的原因。虽然A股市场在表面上境外资金不多,但现在已不是当年闭门造车的年代,资本跨境流动对A股的影响还是挺敏感得多:

首先,许多资金并非通过正规QDII渠道进来,暗涌的跨境套利资金一直另当局头疼。当然会有不少资金进入房地产、股市等领域。

另一方面,跨境资本离开中国,需要将人民币兑回外币,不仅让人民币汇率下跌,也让国内的货币供应收紧,靠资金撑起来的股市当然吃紧。

最后更直接的是,资本外流导致的人民币贬值事件本身,会成为恐慌因素,引起股市下跌。而股市下跌事件又会成为跨境资本和外汇市场的恐慌因素,进一步使人民币贬值,形成恶性循环。

况且国内股市目前有大股东减持禁令即将期满、IPO注册制预期渐强等其他利空消息压顶,股市也就应声下跌了。境外资本撤离,在美元加息周期中将成为困扰全球金融市场的长期性难题。

美元加息的周期已经开启。从最近30多年美元加息周期来看,美联储无一例外地通过连续多次操作,使利息升幅超2%。如果按照近年每次0.25%的调整幅度,相当于至少8次以上的加息。从去年底第一次加息的影响看,美国本土的经济数据并未受到负面影响,现实条件也支持进一步加息。后续继续加息的概率接近100%。

对于这一轮加息,美联储提前很久放出了风声,给了各方很长的调整时间。很多人说这叫“加息婊”,实际上是想在连续大幅度加息之前,给各方以准备和调整的时间。用股市的话,这叫做“盘得越久,涨得越高”。

美元加息与80年代的日本

美联储连续加息当然不是闹着玩的,往往会带来全球经济金融动荡。80年代初美联储加息引爆了拉美债务危机;80年代末加息捅破了日本泡沫经济;90年代初的加息使墨西哥金融市场崩盘;2004年之后连续17次加息终于把自己的次贷危机引爆了。

美联储是美国本土的央行,其货币政策基本上是出于本国的考虑作出。而美元是全球性的货币,其影响是全世界的。美国的货币政策不一定符合全球的需求,容易给其他国家带来灾难。

通常的模式是:美联储降息后,美元就纷纷流向海外寻找收益更高的资产。这些跨境资本常常流向富有投资机会的经济体,二战后是拉美、日本,90年代是墨西哥、东南亚。这些国家的资产价格会上涨,货币会升值。而降息周期一来,资金则纷纷回流,引起资产价格暴跌、货币快速贬值,金融危机也就引爆了。而近年来资金主要流入了中国。其中,日本当年的情况跟中国颇为相似:

26年前,在股市、楼市暴涨的财富幻觉中,日本人喜迎1990年的新年。但刚刚过完新年假期,也是在1月4日,股市就开始“飞流直下三千尺”,再也没有涨回来过。日经指数的历史最高点,永远定格在了1989年的最后一个交易日。与日本股市下跌相伴的,是日元的贬值与资本的外流,这也跟中国现在的情况类似。

当然中国与当年的日本也有所差别。从不利的方面看,我国产能过剩、信用违约持续、未富先老等问题是日本当年所没有的。

而从有利的方面看,我国政府对内的政治经济控制力、对外的国际政治谈判能力,都显著强于日本当年。对内方面,我们可以快速采取非常措施应对危机。像证金模式的救市方案在其他国家是不可想象的,在中国就可以当机立断,这在危机中是制度优势。而在对外方面,我们不仅不必像日本那么听话。另外,我们还手握巨额外汇储备,可用于缓解国际资本流动的冲击。

守住风险底线

美元加息对中国金融市场的冲击,已经打响了第一枪。“熔断”机制只是股市下跌的一个小插曲,跨境资本大搬家的阴影在2016年开始弥漫。美联储的17位委员一致预期本轮加息会到2019年,利率峰值超过3%,这超过了中国目前的基准利率水平。过半数委员预期2016年加息次数在4次以上。

这是中国逐步扩大开放后,第一次直面美联储加息的挑战。中国的金融监管机构与投资者应当做好长期抗战的准备,守住风险底线。虽然短期内中国受到的冲击仍然可控,目前的股市下跌与短期恐慌关系很大。

但当美国的基准利率逐步超过中国之后,真正的挑战会到来(文/观察者网专栏作者、银行职员,金融政策研究者 久华)

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